Insights

Att förstå nästa bear-marknad

Publicerad: Augusti 2016

Uppdaterad: Januari 2019

Vi ger insikt och information gällande de nyckelindikatorer som signalerar en större börsnedgång samt en eventuell recession.

Sedan augusti 2016 har vi fokuserat på att förstå i vilken utsträckning en större börsnedgång kan komma att ta fart. I augusti 2016 var vår prognos att vi skulle börje se signaler för en potentiell Bear-marknad i slutet på 2018 till början på 2019. Vi har sedan start informerat våra kunder, via våra analyser, om en ökad risk för en recession någon gång mellan 2019-2021.

Vi tror att den större börsnedgången ännu inte har tagit fart men vi kan konstatera att marknadsoron har ökat och kommer bli allt mer påtaglig desto längre in på 2019 vi kommer. Den kommande krisen har vi valt att benämna "the All Inclusive Crisis". Under lång tid har vi studerat de variabler som vi anser vara de viktigaste indikatorerna och som stärker vår syn på den framtida börsnedgången och möjligtvis en efterföljande recession.

 

I en serie av publikationer kommer vi ha ett mer tekniskt perspektiv medan efterföljande publikationer kommer behandla mer fundamentala faktorer.

01

Inledning

Sedan en tid tillbaka har vi varit skeptiska till argumenten om att den amerikanska ekonomin går starkt på grund av fundamentala faktorer vilket många lyfter fram som anledningen till den starka börsuppgången vi sett sedan senaste finanskrisen 2008. Vi är av den meningen att den starka börsuppgången istället är uppbyggd på ”Cash on Steroids and Cheap Money” det vill säga centralbankernas expansiva penningpolitik i form av rekordlåga styrräntor och kvantitativa lättnadsprogram samt en expansiv finanspolitik innehållande skattelättnader och avregleringar.

 

Detta syns rätt tydligt när börsen nu reagerat kraftigt negativt när den amerikanska centralbanken Federal Reserve (Fed) startat med sin normalisering av balansräkningen genom att de låter värdepapper gå till förfall istället för att återinvestera dessa likvider.

Sedan augusti 2016 har vi fokuserat på att förstå i vilken utsträckning en större börsnedgång kan komma att ta fart. I augusti 2016 var vår prognos att vi skulle börje se signaler för en potentiell Bear-marknad i slutet på 2018 till början på 2019. Vi har sedan start informerat våra kunder, via våra analyser, om en ökad risk för en recession någon gång mellan 2019-2021.

Vi tror att den större börsnedgången ännu inte har tagit fart men vi kan konstatera att marknadsoron har ökat och kommer bli allt mer påtaglig desto längre in på 2019 vi kommer. Den kommande krisen har vi valt att benämna "the All Inclusive Crisis". Under lång tid har vi studerat de variabler som vi anser vara de viktigaste indikatorerna och som stärker vår syn på den framtida börsnedgången och möjligtvis en efterföljande recession.

 

I en serie av publikationer kommer vi ha ett mer tekniskt perspektiv medan efterföljande publikationer kommer behandla mer fundamentala faktorer.

 

"Vi är av den mening att den starka börsuppgången istället är uppbyggd på "Cash on Steroids and Cheap Money" det vill säga centralbankernas expansiva penningpolitik"

02

De historiska kriserna och S&P 500s rörelser

1929 The Great Depression: Kraschen kom efter en kraftig expansion under 1920-talet då den totala amerikanska förmögenheten fördubblades. Att spekulera i aktier blev allmänt och många belånade sig för att utöka positionernas storlek (handla ”on margin”). Efter peaken den 16 september 1929 ökade paniken lavinartat och till botten den 1 juni 1932 hade S&P gått ner 86.19%. Börskraschen blev start för den värsta ekonomiska nedgången under den industriella eran.

1987 Black Monday: S&P faller med 20.47% under en enskild dag och kommer bli ihågkommen som ”the Black Monday”. Orsakerna till kraschen är många och har debatterats flitigt. De mest framstående orsakerna har förklarats av bland annat starten av den datoriserade handeln, det vill säga början på avancerad algoritmisk handel. I detta fall var datorerna programmerade att sälja vid specifika nivåer vilket resulterade i en självuppfylld krasch när säljorder efter säljorder triggade varandra.

1990 Junk Bond Crash: Kraschen kom efter en längre period med avregleringar vilket bland annat spred skräpobligationer (Junk Bonds) runt om i världen. Vad som senare skulle anges som katalysatorn för kraschen var det avbrutna uppköpet av UAL på 6.75 miljarder dollar. Den stora dominobrickan kom kort därefter att bli konkursen av en av dåtidens femte största investmentbank i USA, Drexel Burnham Lambert. Bankens stora och illegala engagemang i skräpobligationer skapade kaos.

1998 Tom Yung Goong Crisis: Kraschen grundade sig till stor del i Östasien och framförallt Thailand. Utländskt kapital hade flödat in i dessa tillväxtländer men när tillväxten avtog sökte sig kapitalet till mer högavkastande regioner. För Thailands del slutade detta med att den Thailändska staten fick släppa Thai-bathen flytande (tidigare peggad mot amerikanska dollarn) på grund av en allt för liten reserv av utländsk valuta vilket gjorde det omöjligt att försvara bathens värde. Oroligheten spred sig snabbt till övriga världens börser på grund av spridnings-effektens risker.

2000 Dot-Com Bubble: Likt många andra krascher grundade sig även denna på en enskild sektor som blivit uppblåst. Denna gång var det teknik- och internetrelaterade bolag som var den nya förhoppningen. Hysterin blev så pass stor att många glömde bort att bolagen inte var hållbart lönsamma och i de flesta fall inte lönsamma alls. När väl räntorna kom upp och ekonomierna började sakta in slutade riskkapitalinflödet komma vilket hade varit bränslet för de kraftiga uppgångarna. Många av dessa Dot-Com-bolag gick i konkurs eller likviderades medan väldigt få överlevde och växte sig större.

2008 Global Financial Crisis: En kris som utvecklade sig till en storskalig global systemkris. Hajpen och girigheten på kredit- och derivatmarknaden ledde till stora instituts konkurser medan andra klarade sig tack vare stora statliga stöd. Det var inte bara systemkristiska bolag som var påväg i samma riktning utan hela ekonomier. Denna kris har kallats den värsta sen den stora depressionen 1929. Den amerikanska drömmen med att äga sitt eget hus kombinerat med en spekulativ finans-marknad, katastrofala kreditinstitut samt investmentbanker som blev beroende av denna lukrativa marknad ledde till slut fram till krisen.

 

"Den näst längsta och starkaste bull-marknaden är nuvarande uppgång som startade efter den globala finanskrisen 2008"

03

Bull-marknader med efterföljande bear-marknad som lett till en recession. Hur länge varade de och vad var den procentuella förändringen?

Den starkaste bull-marknaden sågs i Dot-Com-hajpen. Dot-Com-uppgången var uppenbart en fundamentalt icke-berättigad utveckling. Den näst längsta och starkaste bull-marknaden är nuvarande uppgång som startade efter den senaste finanskrisen 2008. Vi är övertygade om att denna uppgång som, som tidigare nämnts, till stor del är grundad på konstgjorda förhållanden har skapat ett marknadsklimat med stor riskaptit.

Den värsta bear-marknaden, sett till procentuell nedgång, är the Great Depression 1929. S&P 500 gick då ner med 86.19% och varade i 707 börsdagar. Den näst värsta bear-marknaden sett till procentuell nedgång är den senaste finanskrisen som startade 2007 med en nedgång på 57.69%. Om vi istället fokuserar på antal börsdagar som nedgången varade är Dot-Com krisen den näst värsta med 645 börsdagar.

 

"Genom att studera de tidigare recessionerna kan vi få en bättre bild av vad vi kan förvänta oss framöver"

04

En träffsäker recessions-indikator, de amerikanska statsobligationerna

Räntan på den amerikanska statsobligationen med en löptid på 10-år (10-åringen) är en bra indikator på marknadssentiment och riskaptit. När förtoendet är högt går räntan på 10-åringen upp då investerare söker sig till mer högavkastande tillgångsslag förknippat med högre risk. Omvänt går räntan ner när investerares förtroende är lågt och en ökad efterfrågan på säkrare tillgångsslag är högt vilket medför att priset på 10-åringen går upp. Den amerikanska 10-åringen fungerar även som en trygg hamn när den geopolitiska oron ökar.

10-åringens pris/ränta styrs med andra ord till stor del av marknadens syn på framtiden medan de kortare statsskuldväxlarna mer styrs av den amerikanska centralbankens (Fed) penningpolitik. Negativa räntespreadar sker när marknaden tror på en mer pessimistisk framtid det vill säga går mot ”trygghamn” i form av längre räntor samtidigt som centralbanken höjer sin referensränta, för att kyla ner ekonomin, vilket driver upp de korta räntorna.

En negativ räntespread mellan statsskuldväxlar och långa obligationer brukar även benämnas med en inverterad eller negativ avkastningskurva då statsskuldväxlar med kortare löptider har högre avkastning en längre obligationer.

Historiskt har negativa räntespreadar varit en träffsäker recessionsindikator. Genom att studera de tidigare recessionerna kan vi få en bättre bild av vad vi kan förvänta oss framöver. Nedanför ser vi tidpunkten på när utvalda räntespreadar blivit negativa samt när historiska recessioner ägt rum vilket framgår av de gråa kolumnerna.

 

"De historiska kriserna har uppkommit när Fed börjat sänka räntan vilket får avkastningskurvan att snabbt vända uppåt"

05

Räntespread inverterar

Räntespreaden på den 5-åriga statsobligationen (5-åringen) och den 3-åriga statsobligationen (3-åringen) blev negativ den 3e december 2018 (det vill säga att räntan på 5-åringen blev lägre än 3-åringen). När detta har skett historiskt har det i genomsnitt tagit 795 dagar tills S&P 500 nått sin peak. I dagsläget ser vi större sannolikhet att toppen sätts tidigare än vad det historiska genomsnittet indikerar.

Räntespreaden på 10-åringen och 3-månaders statsskuldväxel (3-månaders) har varit en av våra nyckelindikatorer för att projicera nästa recession. När räntespreaden blir negativ har det historiska tagit 575 dagar i genomsnitt tills S&P 500 satt sin topp. Recessionen kommer dragandes efter marknadens nedgång. Från nuvarande nivå ser vi att räntespreaden kan bli negativ mellan 111-220 dagar.

Räntespreaden mellan 10-åringen och den 2-åriga statsobligationen (2-åringen) ger oss ytterligare data för vår projektion för den kommande recessionen. När spreaden historiskt blivit negativ har det i genomsnitt tagit 686 dagar till S&P 500 toppat. Vår modell visar att räntespreaden bör bli negativ om cirka 109 dagar. Dock kan den fundamentala bilden förändras snabbt och en negativ räntespread kan ske snabbare än vad vår modell visar på grund av nuvarande oroliga marknadsklimat.

FEDs policy påverkar invertering

Osäkerhet kring den ekonomiska avmattningen börjar bli den bittra verkligheten för investerare som söker avkastning. Detta har bidragit till att statsobligationer har blivit en mer attraktiv tillgång med sin trygghamnsstatus. Då investerare försiktigt allokerar mot statsobligationer pressas räntan ner och kombinerat med att Fed höjer styrräntan följer räntan på 3-månaders upp vilket ökar riskerna för en negativ räntespread.

Dock är det inte själva räntespreaden i sig som skapar en recession utan de historiska kriserna har uppkommit när Fed börjat sänka räntan vilket får avkastningskurvan att snabbt vända uppåt då de korta räntorna snabbt blir lägre och ökar spreaden. Detta syns i bilden nedan då räntespreaden blivit negativ vänder de sedan kraftigt upp samtidigt som S&P 500 går ner.

 

"Sedan 2016 har vi förvarnat våra kunder om de exakta årtalen när vi tror den kommande börsnedgången kommer att utveklas samt en möjlig lågkonjunktur eller recession"

06

Sammanställning av historiska negativa räntespreadar och S&P 500s peak

Den negativa räntespreaden på utvalda amerikanska statsbligationer ger oss en utgångspunkt att beräkna hur lång tid det är kvar tills marknaden sätter sin peak, större börsnedgång samt en potentiell recession. Tidsmässigt har det historiskt varit konsekvent 1 till 2 år mellan en negativ räntespread till att S&P 500 har nått sin peak. Skillnaden avgörs såklart av de marknadsmässiga och makroekonomiska omständigheterna. I grafen representerar den lila kolumnen S&P 500s peak medan de grå kolumnerna representerar recession.

I tabellen ser vi datum när spreaden mellan 5-årsräntan och 3-årsräntan historiskt har blivit negativ samt även hur många dagar det tog tills S&P 500 nådde sin peak. I genomsnitt har det tagit ca 513 börsdagar baserat på följande kriser.

I tabellen ser vi datum när spreaden mellan 10-årsräntan och 2-årsräntan historiskt har blivit negativ samt även hur många dagar det tog tills S&P 500 nådde sin peak. I genomsnitt har det tagit ca 438 börsdagar baserat på följande kriser.

I tabellen ser vi datum när spreaden mellan 10-årsräntan och 3-månadersräntan historiskt har blivit negativ samt även hur många dagar det tog tills S&P 500 nådde sin peak. I genomsnitt har det tagit ca 362 börsdagar baserat på följande kriser.

Utifrån ovanstående data gällande när räntespreaden mellan den amerikanska 5-årsräntan och 3-årsräntan har blivit negativ har det historiskt tagit mellan 407-678 dagar, eller i genomsnitt 513 börsdagar tills S&P 500 nått sin peak. Detta baserat på Junk Bond Crash, Dot-Com Bubble och Global Financial Crisis. Då enbart denna räntespread har blivit negativ i skrivande stund utgår vi enbart från den vid projektion av denna cykels peak. Nedanför ser ni räntespreaden mellan 5-årsräntan och 3-årsräntan (grön linje) samt S&P 500 (svart linje) samt projektion på när S&P 500 når sin peak utifrån den negativa räntespreaden och de tre föregående krisernas peak.

Grön linje visar räntespreaden på 5-årsräntan och 3-årsräntan medan svart linje visar S&P 500. Utifrån historisk negativ räntespread mellan dessa två obligationsräntor har S&P 500 satt sin peak i genomsnitt 513 börsdagar efter att detta inträffat. De tre streckade linjerna visar när i tid S&P 500 når sin peak baserat på de tre senaste gångerna detta har inträffat (12 januari 1988, 23 juli 1997 samt 19 december 2005). Antalet börsdagar har sedan lagts till för varje enskilt fall från det att räntespreaden blev negativ den 13 december 2018. Mer specifikt är dessa datum den 8 juli 2020 (Junk Bond), den 14 september 2020 (Global Financial) samt den 22 juli 2021 (Dot-Com).

 

"-10% signalen är en teoretisk indikator som bör betraktas som en intressant signalfaktor, men många andra faktorer har viktigare indikationsstyrka och påverkan på marknaden och ekonomin"

07

-10% signalen, en varningssignal innan större börsnedgång (>20%)

Varje kris sedan Black Monday har gett en återkommande förindikation på en större börsnedgång och det är en korrektion på minst -10% innan bull-marknaden har nått sin peak. Efter denna peak (peak 2 i tabellen nedan) har sedan en bear-marknad påbörjats.

I tabellen visas, för varje enskild cykel, datum när korrektionen startat (Peak 1) och slutat (botten) samt procentuell nedgång. ”Botten till Peak 2” anger den procentuella uppgången från botten av korrektion till Peak 2 samt antalet börsdagar. De tre avslutande kolumnerna visar när den absoluta peaken inträffade, när botten av efterkommande bear-marknad inträffade samt hur stor den procentuella nedgången var från hög- till lågpunkt.

Under Black Monday-cykeln startade korrektionen den 27 augusti 1986 och bottnade den 29 september 1986 efter en nedgång på 10.29%. Från botten den 29 september tog det 229 börsdagar till bull-marknadens peak den 25 augusti 1987 efter en uppgång på 48.15%

Under Junk Bond Crash-cykeln startade korrektionen den 3 januari 1990 och bottnade den 30 januari 1990 efter en nedgång på 11.30%. Från botten den 30 januari tog det 115 börsdagar till bull-marknadens peak den 16 juli 1990 efter en uppgång på 15.62%.

Under Tom Yum Goong Crisis-cykeln startade korrektionen den 8 oktober 1997 och bottnade den 28 oktober 1997 efter en nedgång på 13.00%. Från botten den 28 oktober tog det 183 börsdagar till bull-marknadens peak den 20 juli 1998 efter en uppgång på 39.21%

Under Dot-Com Bubble-cykeln startade korrektionen den 3 januari 2000 och bottnade den 28 februari 2000 efter en nedgång på 10.35%. Från botten den 28 februari tog det 19 dagar till bull-marknadens peak den 24 mars 2000 efter en uppgång på 17.21%.

Under the Global Financial Crisis-cykeln startade korrektionen den 16 juli 2007 och bottnade den 16 augusti 2007 efter en nedgång på 11.91%. Från botten den 16 augusti tog det 39 dagar till bull-marknadens peak den 11 oktober 2007 efter en uppgång på 14.99%.

Under the European Debt Crisis-cykeln startade korrektionen den 26 april 2010 och bottnade den 1 juli 2010 efter en nedgång på 17.12%. Från botten den 1 juli tog det 210 dagar till bull-marknadens peak den 2 maj 2011 efter en uppgång på 35.58%.

Sedan S&P 500s botten den 6 mars 2009 efter ”the Global Financial Crisis” har den procentuella utvecklingen varit 341.05% och mätt från S&Ps peak den 21 september 2018 har denna cykel varat i 2,405 börsdagar. Innan denna peak såg vi en korrektion på 11.84% mellan den 26 januari till den 9 februari 2018. Sedan tog det 163 dagar till peaken den 21 september efter en uppgång på 16.12%.

 

"-10% signalen är en teoretisk indikator som bör betraktas som en intressant signalfaktor, men många andra faktorer har viktigare indikationsstyrka och påverkan på marknaden och ekonomin"

 

08

Korrektioner på minst -10% utan efterföljande större börsnedgång

Alla korrektioner på minst -10% i de cykler vi har analyserat och presenterat i denna publikation har dock inte föranlett än större börsnedgång. Här nedan presenterar vi dessa korrektioner och i vilken cykel de ägde rum samt hur utvecklingen efter såg ut. I graferna representerar den sista datapunkten peaken för varje cykel.

I tabellen visas när en korrektion på minst -10% har inträffat utan att en större börsnedgång inträffat. I kolumnen ”Peak” samt ”Botten” anges datum när korrektionen startade samt avslutade. Längst till höger i kolumnen anges hur många dagar korrektionen pågick samt total nedgång i procent från hög till låg.

I grafen visas när en korrektion på minst -10% har inträffat utan att en större börsnedgång inträffat. En korrektion på minst -10% inträffade från mitten på 1984 fram till mitten på 1985.

I grafen visas när en korrektion på minst -10% har inträffat utan att en större börsnedgång inträffat. En korrektion på minst -10% inträffade från mitten på 2000 fram till Q4 2000.

I grafen visas när en korrektion på minst -10% har inträffat utan att en större börsnedgång inträffat. Två korrektioner på minst -10% inträffade i mitten på 1996 samt i Q1 1997.

I grafen visas när en korrektion på minst -10% har inträffat utan att en större börsnedgång inträffat. Två korrektioner på minst -10% inträffade i Q2 2012 samt i från mitten till slutet på 2016.

"Sedan 2016 har vi förvarnat våra kunder om de exakta årtalen när vi tror den kommande börsnedgången kommer att utveklas samt en möjlig lågkonjunktur eller recession"

09

Hur kan trenden se ut framöver?

Pessimisten I värsta fall har vi en trend liknande Great Depression-cykeln, Dot-Com Bubble-cykeln eller Global Financial Crisis-cykeln. I detta scenario fick vi -10%-signalen vid botten av korrektionen den 9 februari 2018 och att toppen den 21 september 2018 faktiskt är peaken innan en längre bear-marknad. Vid ett sådant utfall kan bear-marknaden te sig på följande sätt baserat på dessa tre cykler.

I grafen representerar den svarta linjen dagens utveckling i S&P 500 sedan början på 2017 till idag medan de andra tre linjerna representerar bear-marknaden för Great Depression-cykeln, Dot-Com-cykeln samt den senaste finanskrisen, Global Financial Crisis-cykeln. Toppen i alla tre fall har satts till värde 100, dvs att toppen på Great Depression-cykeln, Dot-Com-cykeln och Global Financial Crisis-cykeln har implementerats på peaken som inträffade den 21 september 2018.

Optimisten I bästa fall har vi en trend liknande Junk Bond Crash-cykeln eller Tom Yum Goong-cykeln. På liknande sätt fick vi en -10%-signal vid botten av korrektionen den 9 februari 2018 men att nedgången i slutet på 2018 och början på 2019 på -20.21% enbart är en större korrektion. Vid ett sådant utfall har fortsättningen efter den större korrektionen historiskt sett ut som följande implementerat på dagens marknadstrend.

I grafen representerar den svarta linjen dagens utveckling i S&P 500 sedan början på 2017 till idag medan de andra två linjerna representerar trenden efter de större korrektionerna under Junk Bond Crash-cykeln samt Tom Yum Goong-cykeln. Toppen i alla tre fall har satts till värde 100, dvs att toppen på både Junk Bond Crash-cykeln och Tom Yum Goong-cykeln har implementerats på peaken som inträffade den 21 september 2018.

 

"I kommande publikationer kommer vi djupare gå in på den makroekonomiska bilden samt närmare studera Feds penningspolitik i tidigare cykler"

10

Avslutningsvis

S&P 500 har vid skrivande stund haft en kraftig uppstuds från botten den 26 december 2018. I en bear-marknad har det historiskt skett kraftiga lättnadsrallyn för att sedan återgå till bear-marknadens nedåtgående trend. Anledningen till denna kraftiga och snabba uppgång anser vi är en kombination av tekniskt översålt, en mer duvaktig Fed samt indikationer på framgång i handelsavtalen mellan USA och Kina. Tekniskt såg vi S&P 500 bottna ur vid 2350-nivån där index hittade stöd vid en kritisk teknisk nivå från lågpunkt den 12 februari 2016 och 200 dagars glidande medelvärde i veckograf tillsammans med efterfrågezon.

Efter att Fed nu höjt styrräntan nio gånger sedan slutet på 2015 samt börjat låta värdepapper i deras SOMA-portfölj gå till förfall och förminska balansräkningen har de på senare tid blivit alltmer duvaktiga i sina uttalanden. Det finns en tydlig korrelation mellan S&P 500 och Feds balansräkning vilket syntes tydligt när Fed började med sin normalisering av balansräkningen och index snabbt kom ner. Terminerna för Fed Funds indikerar att marknaden inte tror på några mer höjningar från Feds sida under 2019 utan ser en större sannolikhet för en sänkning.

Optimism gällande att handelsavtalen mellan USA och Kina närmar sig en lösning har också gett bränsle till risksentimentet. Den 1 mars går tidsfristen ut och om inget handelsavtal är tecknat innan dess har Trump varnat med att höja tullarna på importvaror från Kina. Dock har Trump gett indikationer på att tidsfristen nu kan förlängas om ett handelsavtal närmar sig.

På uppsidan bevakar vi först och främst nivåerna 2800 samt 2854 som är viktiga nivåer samt tidigare toppar vid 2940. Vi är även inställda på att nya högstanivåer kan nås ifall Fed och handelsavtal kan fortsätta att stödja marknadens sentiment. På längre sikt är vi dock fortsatt mycket negativa då vi, som nämndes i början, ser stora risker för försvagning i den amerikanska ekonomin och att marknaden hålls uppe av konstgjord andning i form av expansiv penning- samt finanspolitik.

I kommande publikationer kommer vi djupare gå in på den makroekonomiska bilden samt även studera närmare på Feds penningpolitik i tidigare cykler.

Organisation: Zaree & Partners AB

Avdelning: Zaree Markets

Framtagen: Augusti 2016

Uppdaterad: Februari 2019

Källa/Data: Thomson Reuters Eikon/Datastream

Moses Zaree

Patrik Lindström

Senior Market and Macro Analyst

moses.zaree@zareepartners.se

  • Black Twitter Icon
  • Black LinkedIn Icon

Market and Equity Analyst

patrik.lindstrom@zareepartners.se

  • Black Twitter Icon
  • Black LinkedIn Icon
 

Vill du få access till vår Expert Portal ansök om en kostnadsfri inloggning till Zaree Access

Fyll i intresse formuläret för att få access till din kostnadsfria expert portal - Zaree Access.
arrow&v
 

2019 Copyright © Zaree. All right reserved